云頂新耀憑什么成功？

商業(yè)化平臺(tái)的硬核驗(yàn)證

耐賦康的業(yè)績(jī)成色，是市場(chǎng)分歧的焦點(diǎn)。

上半年收入3.03億元，同比增長(zhǎng)81%，部分聲音質(zhì)疑“不及預(yù)期”。但若穿透數(shù)據(jù)本質(zhì)，會(huì)發(fā)現(xiàn)這3.03億元背后是，純銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)的真實(shí)需求爆發(fā)：

年初進(jìn)入醫(yī)保目錄后，公司耗時(shí)3-4個(gè)月打通入院流程，疊加短暫產(chǎn)能瓶頸，所有銷(xiāo)售額均為終端純銷(xiāo)。

更重要的，耐賦康擴(kuò)產(chǎn)補(bǔ)充申請(qǐng)獲批后，8月單月破5.2億元，驗(yàn)證需求剛性；指引也跳漲，全年預(yù)期達(dá)12-14億元，2026年劍指24-26億元。

醫(yī)保首年即破10億，創(chuàng)國(guó)產(chǎn)慢病藥物放量史紀(jì)錄。耐賦康的迅速放量，正在加速公司走向盈利。公司預(yù)計(jì)下半年實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性盈利，若明年耐賦康銷(xiāo)售達(dá)到26億元，盈利質(zhì)量勢(shì)必更高。

按這一增長(zhǎng)勢(shì)頭增長(zhǎng)，50億峰值很快就會(huì)達(dá)到。當(dāng)然，由于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的陸續(xù)上市，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)耐賦康的基本面變差，會(huì)被諾華的阿曲生坦、榮昌生物的泰它西普分走蛋糕，未來(lái)增長(zhǎng)難以達(dá)到預(yù)期。

但事實(shí)上，耐賦康已經(jīng)形成了多重競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

臨床優(yōu)勢(shì)：耐賦康成為首個(gè)且唯一獲國(guó)家藥品監(jiān)督管理局完全批準(zhǔn)的對(duì)因治療藥物，取消蛋白尿水平限制，患者大擴(kuò)容；

醫(yī)保獨(dú)占性：各省市醫(yī)保落地及進(jìn)院數(shù)量增加，2年獨(dú)占期為加速放量提供支持；

指南背書(shū)：將納入KDIGO新版指南及中國(guó)首部IgA腎病指南，鎖定一線(xiàn)基石地位；

商業(yè)、產(chǎn)能保障：190人精干團(tuán)隊(duì)覆蓋1000家醫(yī)院，擴(kuò)產(chǎn)獲批后供應(yīng)無(wú)憂(yōu)。

診療閉環(huán)：配套Gd-IgA1診斷試劑2026年上市，無(wú)創(chuàng)試劑可提高確診率、幫助患者監(jiān)測(cè)病情，加速耐賦康放量。

說(shuō)到底，耐賦康的護(hù)城河不在競(jìng)品陰影中，而在未被滿(mǎn)足的500萬(wàn)患者藍(lán)海里。同時(shí)，未來(lái)聯(lián)合用藥的趨勢(shì)，頭部玩家也將共同做大蛋糕。

總之，耐賦康的爆發(fā)，徹底證實(shí)了云頂新耀打造爆款的能力，疊加艾曲莫德上市在即，其大單品商業(yè)平臺(tái)已然成型。

復(fù)盤(pán)海外成熟Biopharma的路徑，無(wú)大單品無(wú)巨頭。然而，要想打造大單品，必須足夠全能，既考驗(yàn)藥企前期選品戰(zhàn)略眼光、臨床推進(jìn)能力，更考驗(yàn)商業(yè)化運(yùn)作實(shí)力。尤其后者，對(duì)創(chuàng)新藥企是一大考驗(yàn)。

當(dāng)大多數(shù)18A企業(yè)還困于單品放量之際，云頂新耀的商業(yè)化平臺(tái)已得到了硬核驗(yàn)證。艾曲莫德也即將接力耐賦康，峰值預(yù)期從20億元躍升至50億元，底氣來(lái)自三重確定性。

百萬(wàn)患者藍(lán)海市場(chǎng)：中國(guó)潰瘍性結(jié)腸炎（UC）患者80萬(wàn)，2030年達(dá)100萬(wàn)，臨床為滿(mǎn)足需求巨大；

療效與安全性兼顧：艾曲莫德長(zhǎng)期治療耐受性和安全性良好，尤其治療一年可實(shí)現(xiàn)61%的內(nèi)鏡改善和51.9%的黏膜愈合；

權(quán)威指南背書(shū)：艾曲莫德已獲2024 AGA指南、2025 ACG指南一線(xiàn)治療強(qiáng)烈推薦。

更深層邏輯在于“平臺(tái)復(fù)用”。若耐賦康今年實(shí)現(xiàn)14億收入，對(duì)應(yīng)190人的銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)，人均產(chǎn)出超730萬(wàn)元，這一高效商業(yè)化模式將直接賦能艾曲莫德；加之公司前期積累的準(zhǔn)入經(jīng)驗(yàn)，艾曲莫德極有可能復(fù)制耐賦康的爆發(fā)路徑。

這意味著，艾曲莫德將強(qiáng)勢(shì)接力耐賦康，進(jìn)一步增強(qiáng)公司的確定性。

這也意味著，云頂新耀將成為18A中將“雙輪驅(qū)動(dòng)”玩得最轉(zhuǎn)的那一個(gè)。尤其在商業(yè)化端，其當(dāng)前的銷(xiāo)售額雖未登頂，但增長(zhǎng)勢(shì)頭之迅猛、飛輪效應(yīng)之強(qiáng)勁，無(wú)人能及。

因?yàn)?，?dāng)絕大多數(shù)創(chuàng)新藥企還在苦苦追尋一款大單品時(shí)，云頂新耀已經(jīng)從耐賦康到艾曲莫德，搭建起“大單品矩陣”的護(hù)城河。這一“雙50億引擎”，也將徹底改寫(xiě)其成長(zhǎng)邏輯。

耐賦康的迅速放量，帶領(lǐng)公司由Biotech的燒錢(qián)模式，升級(jí)為自我造血的biopharma；艾曲莫德的接力，將為公司帶來(lái)更充沛的現(xiàn)金流，支持創(chuàng)新研發(fā)，加速自研平臺(tái)的飛輪轉(zhuǎn)動(dòng)，進(jìn)一步完成自我突破。

云頂新耀之所以能夠成為標(biāo)桿，還源于其在商業(yè)化進(jìn)程中，持續(xù)引領(lǐng)創(chuàng)新藥企進(jìn)階的魄力。這在其創(chuàng)新前瞻性及BD戰(zhàn)略定力層面，彰顯無(wú)疑。

三年前，云頂新耀剝離非核心管線(xiàn)，避開(kāi)擁擠的雙抗、ADC賽道，轉(zhuǎn)而all in突破性mRNA腫瘤疫苗及自體生成CAR-T技術(shù)平臺(tái)，搶占潛力藍(lán)海。

眼下，市場(chǎng)對(duì)云頂新耀自研管線(xiàn)的疑慮，本質(zhì)是“BD何時(shí)落地”的焦慮。今年以來(lái)雙抗、ADC領(lǐng)域的重磅BD交易，一手推動(dòng)行情持續(xù)升溫。市場(chǎng)對(duì)重磅BD的發(fā)生而興奮，但這背后的產(chǎn)業(yè)真相更值得深究：

跨國(guó)藥企因?qū)＠麘已录毙韫芫€(xiàn)補(bǔ)血，中國(guó)藥企經(jīng)歷追趕后創(chuàng)新藥井噴，一個(gè)有錢(qián)缺管線(xiàn)，一個(gè)缺錢(qián)有管線(xiàn)，BD浪潮由此而來(lái)。

但這種BD也是一把雙刃劍，雖為biotech續(xù)命，佐證中國(guó)創(chuàng)新藥獲國(guó)際認(rèn)可；但從全球價(jià)值鏈看，國(guó)內(nèi)企業(yè)拿到的還只是“代工”價(jià)值，利潤(rùn)有限、定價(jià)權(quán)弱。BD出海之路上，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥被賺差價(jià)的案例，并不少見(jiàn)。

為了更好跨越當(dāng)前產(chǎn)業(yè)對(duì)外發(fā)展的初級(jí)階段，中國(guó)藥企的當(dāng)務(wù)之急，或在于構(gòu)建全球多中心臨床與商業(yè)化能力。此路十分艱難，百濟(jì)神州是迄今唯一的成功者，但其模式對(duì)資源、團(tuán)隊(duì)和抗風(fēng)險(xiǎn)能力要求極高。

云頂新耀正在探索新路徑。一方面，其卡位前沿技術(shù)（mRNA、自體生成CAR-T）提供了站上國(guó)際舞臺(tái)的硬核底氣。

眼下，市場(chǎng)質(zhì)疑熱門(mén)領(lǐng)域是否仍有BD空間時(shí)，云頂新耀的答案在于，跳出內(nèi)卷，海闊天空?？鐕?guó)巨頭BD不僅為管線(xiàn)優(yōu)化，更具前沿卡位與補(bǔ)強(qiáng)戰(zhàn)略屬性，亟需突破性新技術(shù)——自體生成CAR-T領(lǐng)域今年的三次交易與估值躍升即為明證。

云頂新耀的自體生成CAR-T產(chǎn)品EVM18也已確認(rèn)臨床分子持續(xù)向臨床推進(jìn)，其價(jià)值可參考艾伯維21億美元收購(gòu)Capstan。因?yàn)镋VM18與Capstan技術(shù)路線(xiàn)一致，臨床前數(shù)據(jù)非劣，且臨床進(jìn)度也相當(dāng)。

此外，其深度布局的mRNA技術(shù)領(lǐng)域，隨著數(shù)據(jù)與成果持續(xù)出爐，已處BD爆發(fā)前夕。mRNA技術(shù)以其根本優(yōu)勢(shì)——序列靈活性，正引領(lǐng)醫(yī)學(xué)革命，未來(lái)交易價(jià)值不可小覷。

另一方面，云頂新耀在出海布局中，展現(xiàn)出新時(shí)代Biopharma的戰(zhàn)略定力。

在對(duì)國(guó)際合作敞開(kāi)懷抱的同時(shí)，對(duì)BD“祛魅”，追求“正確BD”——以長(zhǎng)線(xiàn)戰(zhàn)略為導(dǎo)向，尋求優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、釋放產(chǎn)品最大潛力，并在合作中汲取國(guó)際開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)、錘煉團(tuán)隊(duì)、融入全球文化。如希布替尼的BD合作，重在獲取全球腎病管線(xiàn)經(jīng)驗(yàn)而非短期資金。

這也得益于其充沛的現(xiàn)金及強(qiáng)大的自我造血能力，使其在BD談判中擁有選擇權(quán)，無(wú)需為短期現(xiàn)金流而折價(jià)出讓權(quán)益，而是可以等待更多臨床數(shù)據(jù)的讀出和市場(chǎng)時(shí)機(jī)，謀求價(jià)值最大化。

除此之外，云頂新耀還通過(guò)增資I-MAB，補(bǔ)足其海外臨床開(kāi)發(fā)短板，進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)際化能力模型邊界。

誠(chéng)然，這樣的戰(zhàn)略需要時(shí)間，更需要長(zhǎng)期主義，但其所蘊(yùn)含的能力與價(jià)值爆發(fā)力，遠(yuǎn)非普通BD可及。

高度確定的商業(yè)化平臺(tái)飛輪，與極具想象的自研平臺(tái)飛輪，讓云頂新耀通往全球先進(jìn)Biopharma之路愈發(fā)清晰。

這正是行業(yè)標(biāo)桿的內(nèi)核所在，也是中國(guó)創(chuàng)新藥在未來(lái)持續(xù)接近全球舞臺(tái)中央的一場(chǎng)預(yù)演。